内容提要：在相关制度不完善的转型经济体中，政府质量和财务透明对信贷资源配置发挥重要的影响，从而影响企业融资约束。对于这种影响的效果及作用机理，本文使用2012年世界银行关于中国2848家企业的问卷调查数据进行检验与考察。研究发现，政府对企业融资具有“扶持之手”的作用，通过降低腐败水平、增强政治稳定性、提高法律系统质量、强化社会治安和降低税负等手段，为企业融资提供一个良好的制度环境，提高政府质量有利于缓解企业融资约束;同时，提高企业财务透明度能够有效降低企业与融资机构间的信息不对称，亦能够强化企业获得外部融资的能力，缓解企业融资约束问题;政府质量具有调节作用，在政府质量较高的地区，财务透明对企业融资约束的缓解作用更强。
关键词：政府质量;财务透明;融资约束;倾向得分匹配
中图分类号：F81 文献标识码：A 文章编号：1001-148X（2018）03-0057-10
收稿日期：2017-09-25
作者简介：李后建（1983-），男，湖南常德人，四川农业大学管理学院副教授，研究生导师，管理学博士，研究方向：技术经济及管理、金融风险管理与行为金融。
基金项目：国家自然科学基金青年项目，项目编号：71603177。
根据中国的发展实践，政府是金融资源配置的主导者（樊纲等，2011），不仅营造了企业的融资环境，而且還深刻地影响了企业的融资决策，政府质量在某种程度上直接决定了企业的资本配置效率（陈德球等，2012）。由于企业融资约束问题的重要性，长期以来，研究者一直致力于企业融资约束的原因及其影响的探究。政治关联（于蔚等，2012）、金融发展（解维敏和方红星，2011）、金融关联（邓建平和曾勇，2011）等都被认为是影响企业融资约束的重要因素。然而，在当前的制度环境下，政治晋升锦标赛使得地方政府官员有强烈的动机通过各种手段对企业施加影响以实现政治和社会性目标，从而赢得政治晋升筹码。同时地方政府也有强烈的动机来开展基础设施建设、创造良好的投资环境和提供适宜的制度保障来吸引外部投资者到本地进行生产经营活动，刺激当地经济和财税增长。由此可见，无论是政府扮演“扶持之手”抑或“掠夺之手”，它都将对企业行为产生深刻影响。这也意味着，相对于其他因素而言，政府质量对企业行为，尤其是企业融资行为能够产生更加深刻的影响。鉴于此，本文的主要目的在于探究政府质量及其与财务透明的交互效应对企业融资约束的影响，这对进一步揭开和深刻理解企业融资约束的根源具有重要的理论和意义。
一、理论分析与研究假说
（一）政府质量与企业融资约束
自Modigliani和Miller（1958）的开创性研究之后，大量的理论文献解释了信息不对称和激励问题会使得企业外部融资成本高于内部融资成本的原因，同样地，大量的实证文献也验证了上述命题（Hubbard， 1998）。虽然这些研究结果存在某些差异，但是大部分的证据表明企业和外部融资机构之间严重的信息不对称和激励问题是导致企业存在融资约束的重要原因（Forbes， 2007）。然而，以上研究者却普遍忽视了一个根本性问题，即政府质量可能是导致企业融资约束的根本原因。本研究分别从以下三个方面对此进行解释。
其一，政府质量会直接反映出经济体中的腐败水平，而经济体中的腐败水平会影响企业融资约束程度。Holmberg和Rothstein（2012）指出低质量的政府缺乏治理腐败的足够激励，因此，在低质量政府主导的经济体中，腐败水平通常较高。Bai和Wei（2001）强调，腐败水平越高的经济体更有可能实行资本管制，因为腐败会降低政府征税的能力。为了增加税收，地方政府官员必须依赖于资本管制。然而，资本管制会给企业带来严重的融资约束（Forbes， 2007）。这是因为资本管制限制了资本的自由流动，减少了外部资本的流入，提高了企业的融资成本，增加了企业的融资约束（Forbes， 2007）。其次，较高的腐败水平会降低司法制度的质量，增加外部融资提供者对投资前景的不确定性，降低资本市场的金融资源配置效率，提高交易成本，促使外部融资提供者要求更高的资本回报率，增加了企业的融资成本。最后，较高的腐败水平会导致更高的非生产性成本，包括机会成本和寻租成本等。这些高昂的非生产性成本提高了企业的外部融资成本，强化了企业融资约束的程度（Khwaja和Mian， 2005）。
其二，政府质量会直接反映出经济体中政策的不连续性，而政策的不连续性会影响企业的融资约束程度。周黎安（2007）指出，在财政分权的体制之下，地方官员为了获得晋升筹码会制定一系列有利于其实现政治和社会目标的政策。为了使得这些政策能够发挥最大的效应，地方政府官员会获得银行所有权以便为政策支持者提供就业、补贴等利益，地方政府官员为了政治目标而非社会目标控制金融资源（Shleifer和Vishny， 1994），从而导致信贷资源错配，提高了企业的融资成本，导致企业面临严重的融资约束。除了现任官员会通过“掠夺之手”攫取金融资源以满足政治利益甚至私人利益外，官员更替带来的政策不连续性会给企业造成更大的融资压力。其原因在于发展环境、工作经历和个人偏好等异质性，新上任的官员为了彰显自己的政绩，通常会实施与前任并不一致的系列政策，甚至可能会否定前任的一系列政策，因此官员更替通常伴随着大量政策的不连续性（宋凌云等，2012）。政策不连续带来的政策风险会加剧融资机构所面临的投资风险，此时投资者会要求更高的资本回收率以弥补政策不连续性所造成的投资风险，这提高了企业的融资成本，给企业造成了更高的融资压力。
其三，政府质量会通过提供良好的制度性框架表现出来，而良好的制度性框架是降低企业融资约束的重要基础。陈德球等（2011）认为高质量的政府有强烈的动机提供产权保护、加强法律执行力度并重构经济主体之间的信任关系，这些良好的制度性框架有利于推动当地资本市场的发展，提高资源配置能力，降低交易成本，从而降低企业的外部融资成本，缓解企业融资约束。此外，高质量的地方政府通常会为了刺激本地区经济发展和城市建设，一方面提供相应的税收优惠、税收减免以及财政补贴和担保来吸引外部资金，支持本地企业的发展，提高本地企业的融资能力;另一方面地方政府会改善金融生态环境，正确地引导信贷资金的流向，提高信贷资本市场的配置效率，强化本地企业的融资能力。而低质量的地方政府通常会通过过度行政干预和土地财政抵押获得大量银行系统的资金来实施本地的基础设施建设项目以达到政治和社会目标。地方政府的大量借债融资会造成银行资金供应紧张，从而挤占了金融机构投向企业的融资资源，给本地企业带来了严重的融资约束。基于此，本文建立研究假设1。