投资战略失策 上市前途未卜 淮北矿业自4月在证监会网站上发布了招股说明书以来，6个月过去了，现在还没有传来过会的消息。 但是随着经济增速放缓，淮北矿业的主营业务煤炭的价格自年初以来不断下行，供大于求，煤炭行业“黄金十年”结束的说法呼声渐高，给公司的盈利前景笼罩上了阴云。加上被安徽省列为“困难企业”、负债率高企、信息披露涉嫌造假、下属煤矿死亡率上升等质疑不断响起，淮北矿业上市前途未卜。
盈利前景难测
在淮北矿业的招股书中显示，公司2009年度—2011年度，负债金额分别为185.2亿元、250.1亿元以及285.7亿元，资产负债率高达64.24%、67.38%以及66.72%。据煤炭行业的分析师透露，现在煤炭行业公司的资产负债率一般在50%左右。淮北矿业的资产负债率显然超过了这个标准。
与此同时，淮北矿业2009年度—2011年度的速动比率仅为0.48、0.37、0.3。速动比率是指速动资产对流动负债的比率，一般来说，速动比率在1以上比较能得到市场的认可，因为这表明企业能随时偿还所有的债务，而淮北矿业显然远远低于这个标准。
从这一高一低的数据中可以看出，淮北矿业的财务系统存在着相当的风险。过高的负债，显然会对公司的未来产生巨大的负担，仅仅是债务利息就会吞没掉公司相当一部分的营业利润；而流动资金的缺乏，以及带来的短期偿债能力的隐忧，也会给公司带来财务上的风险。
因此，自今年年初开始，煤炭行业开始出现供过于求的情况，价格不断下跌。据发改委网站数据，8月份，我国煤炭需求继续回落，煤炭产销量下降。铁路煤炭发运量1.7亿吨，同比下降11.6%。主要港口发运煤炭5049万吨，下降10.4%。秦皇岛港5500大卡市场动力煤价格625—635元/吨，同比下降约200元/吨。
中银国际有研究报告指出，“从7 月底、8 月初以来，产地煤价连续大幅下跌，300 多处以产地为主的煤价检测地，70%的煤价连续下跌，众多焦煤价格已经跌去20%。如此跌幅之大、范围之广是金融危机以来不曾出现的。我们认为，近两个月产地煤价的下跌要比秦皇岛煤价更多、更真实地反映了煤炭市场的实际情况和需求的低迷。”
作为主营业务的煤炭的价格下跌，显然会对淮北矿业的营业利润产生影响。相关资料显示，在煤炭产品结构、销售量与综合毛利率保持2011年度水平不变的情况下，煤炭产品平均综合售价每变动1%，将影响淮北矿业的营业毛利6045.61万元。
淮北矿业自己也承认，“相关煤炭产品与焦化产品的销售价格与国内宏观经济形势及冶金、发电等下游行业的景气程度密切相关，是影响公司盈利能力连续性和稳定性的重要因素。”
中信建投证券的分析师李俊松告诉记者，“现在煤炭行业处于一种偏宽松的状态，供过于求，企业开始较多地用票据支付款项，有的企业已经减产或者停产。在这样的市场下进行IPO上市，可能会导致企业募集资金减少、融资成本上升。”
在高负债、低现金、盈利下降的三面围城之下，淮北矿业的上市前景或许要打个问号。
违法超采严重
淮北矿业招股书显示，截至报告期末，公司现有18 对矿井生产能力总计为3433 万吨/年。2009—2011 年度，淮北矿业矿井生产能力分别为2748 万吨/年、2803 万吨/年和3433 万吨/年。
时代周报记者通过查阅招股书中淮北矿业各个煤矿的实际生产能力，与国家国土资源部数据库中相应的采矿许可证规定的生产规模进行对比，却发现其中有11个煤矿存在超采的现象。
其中，超采最严重的为朱仙庄煤矿。朱仙庄煤矿在采矿许可证上核定的生产规模为120万吨/年，但在招股书上披露的2011年实际生产量为245万吨，超采125万吨，实际开采规模为核定的204%。
杨庄煤矿、临涣煤矿、祁南煤矿，在采矿许可证上核定的生产规模分别为90万吨、180万吨、120万吨，2011年实际生产量为210万吨、300万吨、240万吨，三个煤矿均超采120万吨，实际开采规模为核定的233%、167%以及200%。
经时代周报记者粗略计算，11个煤矿仅在2011年，实际生产量与开采许可证上的核定数量相差将近900万吨。也就是说，如果国土资源部与招股书上数据准确，且记者计算无误的话，仅2011年，淮北矿业就超采将近900万吨，占其2011年总生产力的26.2%。
据了解，在我国，煤矿生产需具备相关部门核发的“五证一照”，即：采矿许可证、煤炭生产许可证、安全生产许可证、矿长安全生产许可资格证、矿长资格证和营业执照，上述证照缺一不可。
其中，《煤炭生产许可证》、《安全生产许可证》上核准的生产能力，需参照《采矿许可证》上登记的生产规模来核定。这意味着，淮北矿业下属的11家煤矿，不仅违反了国土资源部规定的开采规模限制，同时也超出《安全生产许可证》上允许的安全生产能力。超采，往往容易导致安全事故。而这个，或许很有可能也是淮北矿业原煤生产百万吨死亡率“逆势上升”的原因。
据了解，国家对于煤矿超采的处罚不可谓不严厉，严重者，甚至会直接关停煤矿。而上市公司应该作为行业的表率，遵守国家的相关法规应该是基本的要求。同时，一旦煤矿被关停，极有可能对公司的生产与盈利产生重大影响，影响投资者的资金回报。但是，时代周报记者查阅招股书时，并没有发现淮北矿业有关于这方面的风险披露。
上述证券分析师告诉记者，“现在十八大临近，国家对于煤矿的管理也会更加严密。若管理部门注意到超采相关的情况，公司可能会受到罚款等行政处罚。”
收购决策或受质疑
今年3月31日，环保部网站公布了《关于淮北矿业股份有限公司首发上市环保核查的初审意见》，文件中明确表示淮北矿业募资共投向6个项目，拟募资为77.98亿元。但到了7月，在环保部公示的另外一份文件《淮北矿业股份有限公司首发上市环境保护核查技术报告（总报告）》中，淮北矿业的募投项目仍然是6个，但募集资金规模已变成了84.96亿元。在短短三个月时间内，募集资金规模就增加了6.98亿元。 而今年4月在证监会上公布的招股书中，淮北矿业的募集资金又改为了60.25亿元。并把此前计划的杨柳煤业股权收购项目、中利发电二期建设项目、小湖集车站改扩建项目，改为归还银行贷款21.5348亿元。
淮北矿业这种过山车式的频繁、大额地修改募集计划，在IPO的历史中是相当少见的。让人不得不怀疑淮北矿业缺乏远期的规划，不知道自身最需要用钱的地方在哪里。
而之前的拟募资投向的杨柳煤业，2010年买进，2011年便亏损达2.36亿元，让人不得不质疑淮北矿业的投资决策。
亏损的还并不只是杨柳煤业，淮北矿业的招股书显示，公司11家控股子公司之中，8家处于亏损状态，2011年8家子公司共计亏损超过17.14亿元，而剩下的3家子公司合计盈利仅0.52亿元，仅为亏损数额的3%。
时代周报记者查阅招股书时还发现，在淮北矿业控股的11家子公司中，包括杨柳煤业在内，共有5家是在报告期2009年度—2011年度进行收购的项目。该5个收购项目都是煤矿及其产业，并且在2011年度全部处于亏损状态，总计亏损超过15.71元，占全部11家子公司亏损总额的92%。
据煤炭行业相关人士透露，现在大部分煤矿基本上还是处于盈利的状态。而淮北矿业收购的煤矿，反而百分百的亏损，让人不得不质疑公司投资决策的合理性，以及对于收购资产管理的有效性。
更加糟糕的是，在招股书中显示，淮北矿业正在履行向淮北矿业集团收购5宗煤矿深部资源探矿权，淮北矿业集团投资有限公司80%股权、亳州众和煤业有限责任公司45%股权的相关程序，并将向淮北矿业集团收购其所持府谷公司51%股权，以及淮北矿业集团以袁店二井煤矿采矿权、花沟西井田勘探探矿权增资安徽亳州煤业后所形成的股权。
如上面所说的，今年以来，煤炭市场不断下行，供过于求；同时淮北矿业报告期内收购的煤矿全部出现亏损。在这种情况之下，淮北矿业仍打算扩大产能，计划并正在实施大量收购计划，或许将面临较大的风险，前景不容乐观。
时代周报记者曾试图就以上的问题致电淮北矿业董事会秘书，被告知现在淮北矿业不接受任何采访。
内忧外患存风险 沧海重工上市存疑
特约记者 单荔蒙
河北沧海重工有限公司（下称“沧海重工” ）于今年4月19日首次披露招股说明书，拟发行3000万股，于深交所中小板上市。公司作为国内高压、大口径高端管件类产品专业供应商，其主营业务涉及输油输气、化工、电力等领域金属管件的研发、设计、生产及销售。
尽管招股说明书内容看似光鲜，实则隐含忧患。除却自公司成立以来屡屡出现的增资、股权转让不规范问题已多次被质疑存在猫腻，沧海重工现今既面临着财务与关联交易问题，又难以逃避外部激烈竞争对其发展前景的不利影响。
资金回笼风险
据沧海重工招股书显示，此前三年其主营业收入分别为51676.47万元、55771.40万元及59862.21万元，同比上年增幅分别为7.92%和7.33%；其净利润分别为3248.75万元、5251.02万元及6417.80万元，同比上年增幅分别为61.63%和23.25%。在营业收入及净利润持续增长的同时其应收账款的数字同样在高速增长。截至招股书发布，2009、2010及2011年各期末应收账款账面价值分别为1.64亿元、1.20亿元及1.93亿元，占当期主营业务收入的比例分别为31.70%、21.56%和32.24%，2011年的应收账款增幅更是达到了61.7%，在营业收入中占比超过1/3。
按招股书所述，公司销售模式为：相应产品性能和质量验收合格后，开具发票，客户支付货款；质保期满后，客户方才返还质保金。该销售模式直接导致沧海重工应收账款回收时间较长且风险较高。与此同时，公司当下所采用的应收账款计提方式同样使其账款回收面临风险，一年期内账款的计提比例仅有5%，1—2年内账款计提10%，2—3年内账款计提20%，5年以上账款方全额计提。照此计提方式计算，应收账款占比过高的沧海重工其2011年净利润将呈现负增长。未能及时收回的应收账款不仅影响公司未来的资金周转，若无法收回将造成巨大损失。
相关业内人士指出，在营业收入增幅一般的情况下，部分拟上市企业亦存在通过虚构销售、虚列应收账款来提高利润的情形，致使应收账款数额偏高。至于沧海重工是否隐含操控应收账款调节利润数额的情况，仍有待考证。
关联交易难撇关系
沧海重工主要从事输油输气、化工、电力等领域金属管件的研发、设计、生产及销售。在招股书所列出的关联方中，共同实际控制人之一赵德清之子赵月甲参股的河北汇东管道有限公司（下称“汇东管道”）及股东之一李彦章100%出资的北京市沧海豪冠管道装备有限公司（下称“沧海豪冠”）引人注意。
按照招股书解释，上述两家公司与沧海重工从主营业务、主要产品、主要客户和生产工艺等均有本质不同，因而不存在关联交易。然而，这一情况却与此两家公司官方网站上的描述有所出入。
据汇东管道官网所述，其原名为沧海管件集团有限公司，这一名称正是沧海重工股份改制前使用的名称。公司专业为化工、电力、冶金、石油生产钢制管件、耐磨管件、防腐管件，其中钢制管件包括：弯头、弯管、三通、异径管、法兰、封头、管帽、接管座、支吊架等高、中、低压三大系列；这正与沧海重工的主营业务产生了重合部分。同样，沧海豪冠官网显示其主营业务非但涉及钢材贸易，亦涉及石化、电力等领域的管件销售，也与沧海重工存在多项业务重合。更为蹊跷的是，李彦章于2012年1月方才将沧海豪冠转让给自然人刘丽，关于刘丽的身份背景，招股书中并未给出进一步说明；这一次转让的原因，相关资料中也并未提及。
业内人士表示，这一临时变更极有可能为公司上市前夕为摆脱关联交易所作之举。而此举措是否能够持久有效地断绝关联交易，则值得怀疑。
招股书公布的内容显示，2011年沧海重工与汇东管道的业务往来为一笔，其交易金额占汇东管道营业收入的比例为 35.15%；与沧海豪冠的业务往来同样为一笔，占沧海豪冠营业收入的比例为 12.00%。对于汇东管道关联交易金额占其收入比例较高的情况，招股书解释为该公司2011年末没有正式投产，收入较小所致。而事实上，此三家公司之间存在的关联交易及利益输送极可能远远不止如此，招股书中或有隐瞒。对此，沧海重工方面表示一切以招股书为准。 除却难以撇清的关联交易，沧海重工存在共同实际控制人的局面亦存隐忧。
公司当下的共同实际控制人为赵德清和邢广浩。截至招股说明书签署日二人合计直接持有64114万股，占公司总股本的68.27%。本次发行完成后，赵德清和邢广浩合计将直接持有本公司51.20%的股份，拥有绝对控股地位，对公司经营决策具有重大影响。业内人士表示，并非不可存在两个实际控制人的局面，但是不能排除未来上市后，当下的一致行动人局面被打破，出现内部管理人相争的情况进而损害其他股东的利益。
增长尽显疲态
沧海重工所处的金属管件行业发展较为成熟，竞争激烈。尽管公司声明其在国内竞争者中存在优势，然而从现有数据来看情况不尽如此。
如前文所提，此前三年公司主营业收入同比上年增幅分别为7.92%和7.33%；这一增幅与相似行业领域内其他上市公司相比则远远不及。玉龙股份2011年营业收入为274077.07万元，较上年增加了20.41%；金洲管道2011年营业收入为316237.21万元，较上年增加23.75%；即便是增长较缓慢的江南重工，其2011年营业收入150312.06万元亦较2010年增长9.33%，仍然高于沧海重工的最高增幅。相比于同行的发展势头，沧海重工难掩其疲软之势。
除此之外，截至2011年底，沧海重工的资产负债率为44.99%，流动负债占负债总额的98.55%。公司报告期内各期末流动比率分别为1.08、1.25和1.71，速动比率分别为0.64、0.73和1.15。作为同行的中南重工于2009年及2010年内的流动比率分别为1.61、3.95，速动比率分别为1.32、3.33。相比而言，沧海重工的资金流状况远远低于同行。
对此，沧海重工在招股书中提出，其所处管件行业作为资金密集型行业对资金的需求较大，随着销售规模的增加，公司的资金压力日益增加，且融资渠道单一，仅靠目前银行债务融资渠道不足以满足公司快速发展的需要。然而其出手阔绰在北京办事处大量购车，豪华车更是不在少数，这一行为似乎与其不尽如人意的财务数据自相矛盾。公司是否因业务扩大而需要购置如此多的豪车，不得而知。 可以确定的是，其于2011年后期的贷款利率远远高于同期其他拟上市公司的贷款利率，较同期基准利率上浮了40%之多，创行业“新高”。对此，业内人士指出，银行对企业借款利率的上浮指数可以在一定程度上作为衡量该企业风险的标准，如此之高的利率上浮区间表明银行认为沧海重工较其他拟上市公司风险最高。
浙旅控股系列报道二
子公司以底价拿地质疑
本报记者 韦杏伶
浙旅控股为了开发和经营万州大瀑布群旅游区，专门于2009年设立了浙旅（重庆）万州大瀑布群有限公司（简称“万州瀑布公司”）。
2010年至2011年，万州瀑布公司分别通过公开竞拍和协议方式分三次在重庆市万州区内取得10宗土地，总面积达158744平方米，出让年限均为40年。尤其引人注目的是，这10宗土地都是以底价获得，且三次拿地时土地每平方米价格分别只有602.68元、281.5元和332.08元。
招股书显示，浙旅控股前两次于2010年获得的共3宗土地总面积为52340.1平方米，后由于这3宗土地为“文体科技用地”而非旅游用地，经万州瀑布公司申请，重庆市万州区人民政府将这3宗土地使用权收回，并注销相关房地产权证，且于2011年随另外7宗土地一起进行公开竞拍，此时这3宗土地的竞拍出让底价变成20561860元，低于原来22380643.2元的底价总和。万州瀑布公司最终还是以底价获得了这3宗土地，平均每平方米土地价格为392.85元。
2011年1月30日，万州瀑布公司第三次通过参与公开竞拍的方式获得万州区甘宁区楠桥村9社、黑马村8社、烟坡村1社和2社、龙沙镇河院村7社、渡镇碑牌村6社、重岩村9社7个地块共计106403.9平方米国有建设用地使用权，出让底价为35335073元。万州瀑布公司再次以底价获得上述土地使用权，平均每平方米土地价格只有332.08元。
对于万州瀑布公司多次以底价拿到多宗土地，前述杭州投行人士告诉时代周报记者，“以底价拿地程序上应该没什么问题，关键是幕后的交易无人知晓。协议方式拿地的话，当地政府要引进投资，以低价方式也无可厚非，但经常有腐败存在。杭州现在拿地，也是底价加50万成交，很多这样的例子。”
这名投行人士还表示，万州瀑布公司拿地之势看起来有点像现在的旅游热股—宋城股份。“这有点像宋城啊，旅游用地，建个瀑布，卖地产，都这么玩。宋城原来也是这么起家的，拿了很多土地，搞旅游，卖房子。你去看看湘湖，都是宋城拿的地，很廉价的。旅游是假，地产才是真。”
宋城股份全称杭州宋城旅游发展股份有限公司，号称“中国旅游演艺第一股”，然而在旅游演艺之前，宋城股份曾经在全国各地拿地快速布局。宋城股份董事长黄巧灵此前在接受《创业邦》杂志采访时透露说自己“用别人1/10的价格买来土地”。总裁张娴也没有避讳土地给宋城带来的潜在收益：“地都是买下来的，而且相比我们的竞争对手，地价各方面还是很合理的。我做不成产品，把地卖掉都还有增值。这就是我们的稳健性。”
浙旅控股相关负责人顾先生则告诉时代周报记者，“万州瀑布公司的土地属于该旅游区配套用地，是为建设服务于旅游区的配套设施而取得的相关土地权属，并非房地产开发用地。相关用地经合法程序获得，严格遵守国家相关法律法规及政策。”